交易不变量真的不变吗？交易成本很重要

我们通过实证研究 ANcerno 提供的大量注单（或称元订单）数据集，重新审视了 Kyle 和 Obizhaeva 最近提出的交易不变性假说。该假说预测量 $I:=\ri/N^{3/2}$ 是不变的，其中 $\ri$ 是交换风险（波动率 $\times$ 交易量 $\times$ 价格），$N$ 是注单数量。我们发现 $\ri$ 与 $N$ 之间的 $3/2$ 缩放律效果良好，并且对年份、市值和经济部门的变化具有稳健性。然而我们的分析清楚地表明 $I$ 并不是不变的。我们发现 $I$ 与注单的总交易成本（价差和市场冲击）之间存在非常高的相关性 $R^2>0.8$。我们提出了定义为 $I$ 与成本之比的新不变量，并发现方差大幅下降。我们表明，新不变量的小离散性主要由以下因素驱动： 价差与每次交易的波动率的缩放关系， 元订单规模分布以及跨股票的注单交易量和数量比例的近似不变性。